券商11月份揽佣金53亿元环比增11%

11月份,A股持续跌宕,上证综指最终落在2871点,板块、个股行情分化明显,日平均成交额为4096亿元,券商的佣金收入也受到直接影响。据东方财富Choice数据统计显示,今年11月份,A股成交量为7582.07亿股,成交额84899.94亿元;B股成交量为5.13亿股,成交额26.01亿元;基金成交额180.58亿元。

按照多家券商测算的券商累计净佣金费率万分之三点一三来计算。11月份,券商已揽入佣金53.28亿元,环比增长11.02%(受10月份假期因素影响,比11月份少3个交易日)。同时,据《证券日报》记者统计,11月份券商日均佣金收入为2.537亿元,环比下降4.87%。

估值被顶的很高但商业化场景通常没有那么快起来,到后面没人再投,热度开始掉,泡沫开始破灭,即上图中曲线第一次滑坡的部分。

其实我们投的唯品会、58 都是在这个时候退出的,最后时期成长并不快,但是基本面非常好。

对此,国信证券王剑研究团队表示,佣金率下滑趋势将倒逼我国证券公司从“轻资产”向“重资产”转型。长期来看,国内券商佣金率也将呈现持续下滑的趋势。从2011年到2019年上半年,我国证券行业佣金率已从0.063%下降至0.031%,传统通道业务代理买卖证券收入占比也从51%降至24%。在此前“通道驱动”阶段,行业盈利整体受佣金率和交易量的驱动,提升交易的市场占有率及交易佣金是证券公司的竞争侧重点;在“资本驱动”阶段,证券公司需借助重资产业务扩充业务范围,提升金融服务的专业能力。

兴业证券非银团队认为,国内券商扣除支付给各类交易清算机构的刚性手续费,实际佣金部分约为万分之二,未来这部分收入空间预计将继续压缩。由于监管要求及券商自身情况,国内经纪业务不会马上进入零佣金时代,且短期内佣金率下行速率预计将降低。

但是从成功率来讲,百分之一和千分之一真的差很多吗?好像没有,要么你是那个 99% 没有成功的人,要么你是那个 99.9% 没有成功的人。而且,投 100 个,过两年 CEO 叫什么你都会忘,我不想这样,所以决定投少。

找钱,就是和投资人的沟通能力要特别强。宿华第一次跟我谈,我问他视频怎么才 8 秒,别人都不止 8 秒。但他说,只做 8 秒,因为超过 8 秒内容制作门槛就会提高,而且 8 秒的时长限制让专业的制作者很难发挥,我们这里是普通人的平台。

如果你投在第一个刚开始上升的陡坡上,会非常难退出,因为它涨得太快了,你投 A 轮,人家投 B 轮,你投 B 轮,人家投 C 轮,都很 high,但问题是你不知道什么时候该退。

判断地利就是要判断模式,这里拿 58 和赶集举例子。

在这么困难的情况下,你只能有三个思考维度。

投资另一个争议点是,到底是投多个,每个股份都不多,还是投少但股份多?

如今,券商行业佣金率趋稳,成交额的多少直接影响券商佣金收入的高低,财富管理业务转型启航,龙头券商经纪业务转型成效初显,券商经纪业务的营收占比也在逐步下降。近期,券商在密集抛出2020年A股投资策略的同时,也对明年券商佣金方面的趋势进行了剖析。

投少会有种走钢丝的感觉,因为投错的代价比较大,所以投的时候会更加小心,而且,我们也更注意投后怎么帮公司的忙、怎么尽量把公司往上推。

这个人群第一次拿到相机或手机就开始拍,因为年轻,所以什么都好奇。他们拍完了想要传播,就会跟朋友说自己上传了什么东西,大家去看一看。而年轻人群的社区感又非常强,彼此之间容易获得认同,所以短视频的社交化传播属性很强。

年终各种投资机构榜单评选之际,我们也在思考什么定义了投资者的回报?我们做了一个有趣的盘点,来研究哪些 VC 机构在持续获得超大额项目回报。如果按照 1 亿美金估值以下投进去定义为 VC 阶段投资者,来看哪些基金在单个项目上赚到了超 10 亿美金的回报,我们发现了如上图的这些项目和基金。

这时候 58 出现了。之前 58 曾在我们办公室路演过,但是被另外一个同事毙了,我也不知道具体原因。但我还是得比较,所以找到姚劲波。他起初不太高兴,可能觉得我们不投他还去看他是嘲笑他还是怎样,但他还是同意见我,给了我一个办公室地址。

在瑞幸经营的门店中,有91.3%的门店仅提供自取服务,大部门设立在对咖啡高需求的人群聚集地,例如办公楼、商业区、大学校园等等。招股书表示,这种方式允许瑞幸以较低的成本接近其目标用户群。

最终前面有多 high,掉的时候就有多惨。

这时候我碰巧遇到了宿华。

找人指的是这个创业者的组织能力,能不能找来比自己更强的人。小生意谁都可以做,只要吃苦耐劳,愿意一个礼拜干 100 个小时就可以。但是,要找到成千上百个人跟你一样辛苦干活,这就得靠忽悠能力了。

判断人,其实是最难的,大家也知道因为有竞争的原因,我和那个人打交道可能最多三个礼拜,有时候一天就得下 ts,所以对那个人的评估确实对整个 VC 行业来说,都是最重要又最难做的。

2010 年的时候,大家一窝蜂地做中国的 Youtube,也就是长视频,优酷、土豆、爱奇艺相继出来,所以到了 2011 年,大家开始养成不在电视上看节目的习惯。这是一个变化。

跟老姚聊完以后,第一,58 的估值确实低,因为没人要投他;第二,他重销售的做法跟赶集的做法不一样。赶集里大多数是工程师,创始人从谷歌出来,习惯了这个模式,美国分类信息网站的鼻祖 Craigslist 也没有销售员。

从新入场的投资者人数来看,根据中国证券登记结算有限责任公司最新数据显示,截至10月底,沪、深两市期末投资者数为15811.65万,同比增长9.35%。至此,今年前10个月,沪、深两市新增投资者数较2018年末新增1161.21万。具体来看,今年前10个月,新增投资者数分别为102.37万(同比减少16.65%)、99.65万(同比增长34.22%)、202.48万(同比增长29.97%)、153.11万(同比增长58.02%)、115.26万(同比增长4.49%)、105.58万(同比增长2.43%)、108.49万(同比减少1.21%)、98.62万(同比减少7.88%)、96.28万(同比增长5.81%)、79.38万(同比减少12.61%)。

最后一个问题是人和,也就是 why him/her ?

成功是偶然的,没有办法复制。

而且明星创业者过去的成功也容易成为绊脚石,你不出名的时候试错成本很低,一旦出名做错了事情,媒体就跟上来,所以这些创始人在做判断的时候试错成本非常高,最终造成明星创业者有包袱,很难快速试错。

华泰证券非银金融沈娟团队也表示,当前海外券商推行零佣金模式释放信号,国内券商经纪业务在监管佣金底线下不存在零佣金压力,但佣金率下滑大势所趋、交易型客户主导的模式将使盈利空间承受长期持续下滑压力;外部环境变化与自身发展短板下,券商业务模式已进入不得不转型的改革攻坚年。

但另一个问题就是,场景出来了,什么时候入场最好?

所以我就说,这个时机来了。

投资最好是投在第一次滑坡后最低谷的部分,比如 Facebook 和 Google 都是在 2000 年泡沫破裂之后才出现的。

后来我一想,这才是分类信息跑得通的模式,一边以工程师为主,一边以真人销售为主。这种模式差异的结果是什么呢?

那么 DCM 投后可以做什么?

中国市场这么大,每年有上万个可以投的机会,你每年投 100 个,100 除以 10000,你的机会是 1%,而投 10 个的机会是千分之一,看起来是前者机会更大。

当然,这里还有个很大的争议,到底是投项目、公司,还是投人?

但是我们做投资常常不想被人家笑,需要一个肯定和认同感,比如说我投资这个项目不要被人家笑,不被人家笑肯定你投的是大家都觉得是对的东西,但是大家觉得对的东西人就会很多了。

快手我们是 2014 年投的,那个时候为什么会想要看快手、投快手?

然后在美国有一家公司叫做 vine,它是个做短视频的,在美国很热,这又是一个变化点。

星巴克的CEO Kevin Johnson在今年一季度的财报会议中也提到,瑞幸咖啡是星巴克在中国市场一个势头凶猛的竞争对手。 2018年,星巴克在中国的市场份额接近60%,在中国拥有超过3500家门店。

如果别人要来抢他的地盘的时候,他在高原上,可以用机关枪把那些人打死。或者他站的地方有一堵很高的墙,把油井围住,所以别人才没办法抢他的油井。

基本上每一个新概念都会面临类似情况,包括 2000 年整个互联网在巅峰之后的下落。但是,灾难不代表前面的工作都浪费了,一个概念可以在高峰的时候为大家熟知,技术便开始扩散、大众化,大众化之后会出现新机会,成为爬坡的开始。

赶集就说它会有好的算法把假信息删掉,但是解决不了信息被刷掉的问题。

同时,企业面临的竞争也很激烈,原本那群用户,该被吃掉的被吃掉,该被骚扰的被骚扰,有的甚至被骚扰多次,这时候,获客成本大幅上升,员工薪水大幅上升。

时势造英雄,很多有名的公司都是没有创过业的人做出来的,像 Facebook、谷歌创始人都是如此。

DCM 选择做第二种,重仓 & 少而精。

当时在中国做分类广告的关键点在于,放信息不要钱,所以大家拼命放,其中假信息非常多,而且因为信息多,不管真假,都容易一屏一屏被刷掉。

投前发现价值,就是三个词:天时、地利、人和。

我们 DCM 比较少投明星创始人,因为找他们的人太多了,我们也没什么优势,就得排队。有好几次明星创业我们被邀请去,启明、红杉、晨兴、光速都去了,然后大家就站在那里你好你好,好久不见。

然后我问他为什么我司机在快手发视频完全没人点赞。他问我你司机多大年纪?我说四十多岁吧。他说,年纪太大了,我们不会分配流量给他。当下的核心客群都是十几岁的青少年,同年龄段的用户让他们有更强的社区认同感。

其实很多东西是你不知不觉踩到了井喷的点,但是井喷的事情你是没有办法保密的,事情一旦发生了很多人都会知道。所以这个时候你一定要想,你站的位置对不对?我们做投资就要考虑那个创业者他站的位置对不对?

咱们投资行业,你真正要投到人家投不到的东西,心态要放得很低,你真的要投一些刚开始不起眼的东西,后面才有机会做成大公司。

从2019年的整体情况来看,今年券商在佣金方面收入表现尚可,今年前11个月,券商已揽入佣金724亿元,已远超2018年券商全年佣金收入总和。

你一旦成功以后,外部就会多很多压力,大家会说 Hurst 你怎么去投了那种公司?而其实现在大家在讲的非常强的公司,刚开始都是名不见经传的。

首先因为投的少,我基本上都会自己参与投后。其实 DCM 的 GP 都经历过从零到上市或退出,所以知道什么时候该做什么事情。特别是我创过业,所以很紧密地跟 CEO 共事合作。

但是我看 58 的内容,页面上方三个位置不动,下方也是被刷。我就问姚劲波,你的工程师在哪里?你怎么处理假信息?

而且我过去十几年来也在挣扎,就是说你越成功,这个成功越成为你的绊脚石,因为大家对你的期望越来越高。

所以我们找到了命中最多的 DCM 掌舵人林欣禾 Hurst 来做了这次分享和复盘,他投的唯品会 A 轮、58 同城 B 轮,快手 B 轮这 3 个项目单笔回报都超过了 10 亿美金。

签下来之后就导致,假如你想要销售什么东西,比如揉脚、干洗、房地产,你就会去 58,因为所有的店都在那里,58 变成了一个交易市场。交易市场有一个网络效应,上面的店越多,就越多人会去那里找店,越多人找店,也就越多人开店。

3)人和:为什么第一次见宿华就拍了 TS?

他没有给我看工程师,我也不知道他有没有工程师。他说,Hurst,上面三个是卖掉的,我不能让它们被刷掉。我就问,上面三个永远不会被刷掉?他说是,因为他们(商户)付了钱。

所以,前面的总结来说,我们的投资理念就是:懂的时候,要敢赌;不懂的时候,不要跟风。

结果我去的时候走错门了,我没有去姚劲波的办公室,而是去了另外一个办公室,进去一群人,有的抽烟,有的讲电话。这些人无论是说话、还是打电话的方式,给人感觉好像大多没有接受过太多高等教育。

实话实说,最开始我们其实看的是赶集,我甚至已经去了赶集办公室做尽调,因为赶集的创始人原来是谷歌的工程师,他的弟弟之前也在谷歌做产品经理,具体的我忘了,反正想着谷歌好厉害就去了。

瑞幸披露的财报显示,2019年第一季度,瑞幸咖啡营收为4.785亿元,净亏损5.518亿元。在2018年全年,瑞幸咖啡营收8.41亿元,净亏损16.19亿元。其中,市场营销费用在2018年占总费用30.6%的比重,是占比最大的费用类别。2019年一季度,营销费用占总费用的比重显著下滑,降至16.7%。

当 AR、VR、人工智能、自动驾驶刚出来的时候,大家一听都觉得非常棒,所以这些东西很快就跳起来,就和时尚一样,红鞋子一出来,大家都买。但是鞋子很快就满大街了,投资也是,很快所有的机构都投了这些赛道的公司。

2)地利:为什么我投了 58,没投赶集?

到 2012、2013 年,我坐地铁,经常能看到大家用手机看视频,而且都是微信里的小视频,很多只是朋友间拍了搞笑的小视频互相分享。这时候,我就感觉 3G 以来宽带变快了,可以在手机上看视频。这是第二个变化。

后来老姚过来,告诉我走错门了,这是销售办公室,这些人是销售。但我一想,销售们可能就是初中、高中毕业,可以跟他们聊的来的客户应该是类似的人,所以 58 是做这样的生意的。

再拔高讲,这就是场景变化,技术的改变带来一些以前没有的场景,一旦有场景改变,就会有新的机会。

以下为 Hurst 分享正文:

然后我要问一个问题,why here?就是说为什么这个公司站在这里有切入点,它切入点到底和其他的有什么不一样?

招股书提到,截至2019年3月31日,瑞幸在18个月内完成了从北京的一家试营店扩展到中国28个城市的2,370家门店的高速扩张,累计交易客户超过1680万人次,2018年的客户回购率2018年超过54%。

但是,赶集的估值比较高,因为之前有一两家 VC 在里面,轮到我们,我们要的股份比较多,对方又不愿意给。所以我就想,竞争对手都有谁?要付这样的估值,我至少去比一比价格再做决定。

DCM 在看长视频时有点慢,别人都投过了,所以我们也就光看没投,但这个事情一直在我脑子里。

二)关于价值创造:如何做好投后支持?

科技公司要起来,最重要的肯定不是靠工厂、房地产,而是靠人,但人是最难判断的。尤其是出于竞争,往往只有一个礼拜的接触时间,有时候甚至一天就要下 TS,你怎么知道这个人好不好?

快手成立于 2011 年,最早叫 GIF 快手,其实是一个类美图工具,但美图只做照片,而快手用美图的概念做 GIF 视频。

有一句话大家耳熟能详:一个 CEO 最重要的工作就是找人、找钱、找方向。你就用这三个维度去判断创业者或创业团队。

但是如果你投在灾难性下跌后的谷底,既不怕预料不到它最开始那波上涨,也不怕后来再掉,因为投在这里之后会一直涨,涨到平稳之后有很长的时间窗口退出,这样可以比较理智决策。

当初我们看分类信息这个概念时,这个 idea 已经存在了一段时间,泡沫的时候美国有很多家公司在做,中国也在做,但后来不怎么成功。大概过了十年,这个 idea 又起来了,但不是很热。

当赶集继续开发新技术的时候,姚劲波把周边地区的店一个一个都签下来了,而这些商户都是销售人员在线下真实验证的,一定程度上保证了信息的真实性和用户的体验。

然后我忽然就明白了,这就是视频版的 Twitter,视频的 8 秒,就像当初微博的 140 个字。

1)天时:我为什么会投快手?

华创证券非银团队预计2020年日均成交额有望突破6000亿元。佣金率在低位缓慢下行,预计2019年市场平均佣金率在万分之三点四,较2018年平均佣金率下滑0.33%。2020年中性预测下佣金率万分之三点二二,同比下滑0.18%。经纪业务收入同比预增2%。

所以成功绝对是一个绊脚石,这是我过去十几年来,甚至从新浪出来的时候就有的一个挣扎。

一)价值发现:如何做好投资决策?

另一个要注意的点就是人多的地方不要去。人多竞争就多,一竞争聪明人就出来了,聪明人一多根本没办法把公司做好,我们又没有别家聪明。所以,我们在看项目的时候,通常会问竞争对手有多少。

所以说宿华想得很透彻,知道不要做什么,这是很可贵的品质。创业初期资源有限,一定要聚焦去打某个点,才有可能突破。

这种匹配需要很强的人工智能计算,需要很多工程师,而宿华的背景和组织能力都符合这一点。

我和宿华谈的时候,第一个判断就是他工程师背景很强,之前创业也是需要大量工程师的那种。他说,在一个 30 岁的人看起来没意思的视频,但对一个 15 岁的人来说很好玩,所以最重要的是人和内容能匹配。

人类在地球上存在了几百万年,这么多年下来,为什么还有问题没有被解决?我通常会问的是,为什么这个时机有这样的机会?也就是 why now?这是最重要的。

2014 年,宿华出来融资,他跟我讲,Hurst,现在就是时机。小米、OPPO、VIVO 的手机开始进入到 13-16 岁的年轻人手里。

姚劲波通过销售的方式做到网络效应,而赶集还在讲技术,技术崇拜导致轻视如何做模式的本地化,这是两家最大的区别。

做投资很简单,有两种做法,一种是投前发现价值,一种是投后帮公司做得更好,或说帮公司打造成一个独角兽,变成 50 亿美金或 100 亿美金市值的公司。

每个人都急着投,而且你也觉得说自己很对,你看我这么聪明,在别人发现之前我投了。所以你要告诉自己,应该这个时候退吗?其实很难做,这不是人容易做的事情,我也做不了,

瑞幸强调,“不合格的品质、高昂的价格以及不便利阻碍了中国精品咖啡市场的发展。我们相信,我们的模式通过解决这些痛点,能够成功地推动了中国大众市场的咖啡消费。至2019年底,我们的目标是成为中国最大的(门店数量最多的)连锁咖啡店。”

同时,四季度以来,多家国外券商宣布股票交易“零佣金”。业界有声音认为,这对国内券商在财富管理业务方面的转型势必造成一定影响。

但当时我在挣扎说,第一,短视频好像没什么内容,太短,也没什么剧本;第二,它的广告价值不知道在哪里。